【掌柜日报】万达商管排队三年难上市 去地产化转型仍需努力

　　近日，万达商管近乎停滞的IPO进程终于出现了一点进展，2018年11月5日，万达商管IPO排队审核状态由“已反馈”更新至“预先披露更新”，尽管此后不久又退回至“已反馈”的状态，却也让不少投资者看到了一丝希望。

　　自2015年9月向证监会提交招股书以来，万达商管已经在IPO排队三年了，在这三年多里，万达集团也从快速扩张变成了变卖资产，并从一家地产公司逐渐向轻资产转型。有分析认为，万达集团的这一系列行为，除了降杠杆外，也是为了向轻资产转型，去地产化，以推动万达商管能够成功在A股上市。

　　不过，作为以商业地产起家，此前曾一度快速扩张的万达集团，去地产化、向轻资产转型的道路并非一帆风顺。

　　万达商管IPO排队的三年时光

　　2015年9月2日，证监会官网显示，万达商管(当时名为万达商业)向证监会申报并提交了招股书，当年11月13日，万达商管的招股书进行了预披露，当时的招股书显示，万达商管拟发行不超过2.5亿股新股，拟募集资金或达120亿元，发行新股资金将投入5个城市的万达广场项目。自此，万达商管正式加入了IPO排队大军中。

　　对当时的王健林来说，似乎并没有想到过此次万达商管IPO的历程会如此艰难。由于当时港股市场中对内房股的估值偏低，在A股报送万达商管的招股书之后，王健林立刻着手万达商管的港股私有化。

　　2016年8月15日，万达商业在北京索菲特酒店召开临时股东大会，审议通过了向香港联交所撤回H股上市的特别决议案。值得注意的是，彼时，万达商管承诺公司将于2018年8月31日前回A股上市，否则，万达集团将以年利率12%向境外投资者和年利率10%向境内投资者回购全部股权，本息合计超300亿元人民币。

　　然而，当时的王健林并没有想到，在这两年时间里，并没有等来万达商管顺利在A股上市的好消息，在去杠杆的背景之下，万达集团反而陷入了“股债双杀”、负债压力沉重的境地之中。公司也一改此前的大幅扩张，走上了变卖资产还债的道路。

　　万达集团压力重重，旗下的万达商管自然也不会好过。自从2017年3月万达商管的审核状态从“已受理”进一步到“已反馈”之后，万达商管的IPO进程就陷入停滞。不过，随着万达集团向轻资产转型、不断卖资还债，万达商管的债务情况也在逐渐转好。

　　据上海清算所披露的数据，截至2018年9月30日，大连万达商业集团管理有限公司的流动负债，已经从2017年底的2152.65亿元一路降到1408.32亿元。2018年11月5日，万达商管IPO出现了一丝进展，万达商管IPO排队审核状态已经由“已反馈”更新至“预先披露更新”，尽管随后又退回至“已反馈”，但也让投资者们看到了一丝希望。

　　长江商报引述北京一不愿具名的券商分析师的话称，万达集团近一年来的产业调整，除了在降杠杆外，更多的是在向轻资产转型，去地产化，其目的可能是为推动万达核心资产万达商管在A股上市。

　　“去地产化”转型仍需努力

　　尽管债务情况有所改善，但是在不少市场人士看来，万达商管的A股上市之路或许并没有那么顺利，其中最重要的原因就是公司的地产属性仍然十分明显。

　　中新经纬客户端梳理发现，2017年以来，罕有地产公司在A股成功上市。2017年10月，富力地产中止上交所IPO审查，两个月之后，广东碧桂园物业服务股份有限公司也暂停了在A股的上市计划。当时民生证券发布研报称，2010年“国十一条”出台，证监会要求房地产公司 IPO 和再融资都需要征求国土资源部意见，开发行为需要住建部进一步检查认定，实质上叫停了房地产企业的股权融资，房企IPO 也基本停止。

　　事实上，早在2015年，王健林就已经判断中国的楼市进入拐点，在当年4月15日深交所的一次演讲中，王健林表示，5年内万达商业地产将去房地产化，转型为一家商业投资服务企业，类似于酒店管理公司，完全轻资产化。

　　不过，船大难掉头。从2015年至今的三年多里，万达商业仍然难以彻底摆脱自身的地产属性。数据显示，2015年、2016年万达的物业销售收入占总营收比例分别高达82%和78%，而租赁收入对营收的贡献不到两成。

　　而2016年之后，在万达商业的财报中，物业销售收入不再归于主营业务，而被归入其他收入的分部之中。据上海清算所披露的数据，截至2018年6月30日，万达商管其他业务收入占总营收的比重高达68.47%;而在公司的主营业务中，投资物业租赁收入占总营收比重为27.63%。

　　万达商管上半年营收构成 数据来源：万达商管2018年上半年财务报表

　　保持增长的只剩投资物业租赁一项

　　此外，从主营业务上来看，在万达商管2015年9月报送的招股书中，拟上市的资产包主要有商场(包含商场管理运营)、酒店(包含酒店管理运营)、文旅三类项目。而在万达、融创、富力的世纪大交易之后，万达商管的文旅业务几乎被剥离，酒店运营业务的收入也在持续下滑，目前在万达商管的主营业务中，能够保持收入增长的只有投资物业租赁一项。

　　万达商管上半年主营业务构成 数据来源：万达商管2018年上半年财务报表

　　10月29日深夜，融创中国和大连万达集团同时发布公告，宣布融创出资62.81亿元收购万达原文旅集团和13个文旅项目的设计、建设和管理公司，这笔交易被认为是为此前万达与融创那笔世纪交易的画上句号。

　　一年多之前，融创和万达就以13座万达文旅城91%之股权为交易标的、438.44亿元为交易对价签订并购协议。彼时的合同约定，收购后万达城冠名不变，项目仍由万达单方面设计、建设和管理，并无运营文旅经验的融创负责销售物业。

　　对于万达出售文旅业务的原因，易居研究院智库中心研究总监严跃进对中新经纬客户端分析称，尽管文旅项目从大趋势来看是向好的，但是文旅消费需求的规律其实较难把握，因此需要一家企业具有很强的操盘能力。而万达此前在文旅项目的布局操之过急，以至于需要外部资金不断追加，这与万达向轻资产转型的目标相悖。此外，如今的万达商管也需要加快上市的节奏，以获取融资。

　　王健林那句“让迪士尼在中国未来10-20年都无法盈利”的豪言犹在耳边，如今万达却近乎全盘将文旅业务交与融创。抛弃了商业地产的过去，又割肉曾经寄予厚望的文旅业务，未来，仅靠万达广场的收租业务，能实现王健林的轻资产梦吗?

　　“对于万达来说，向轻资产转型的想法肯定是好的，但是这个模式仍在摸索中，未来能不能成功，还要看未来万达投资的这些轻资产能否相互打通。” 中原地产首席分析师张大伟对中新经纬客户端说道。

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　　万达集团掌门人王健林似乎仍在煎熬中度日。

　　始于2017年6月的万达股债双杀风波之后，负债逾4000亿的王健林推动了万达产业轻资产转型，频频甩卖近千亿资产去地产化。与此同时，集团架构重整，从集团到商管、电影等板块，无一不进行变革。

　　然而， 截至目前，已经在A股IPO排队逾三年的万达商管仍然停留在已反馈阶段。另一家A股公司万达电影收购万达影视的重组，已经历时16个月三易重组方案，交易价格从372亿元缩水至116亿元，至今也未获得证监会审核通过。

　　不到两年时间，曾经的首富早已失去宝座，面对前路未卜的处境，不知王健林何去何从?

　　万达集团还在甩卖资产。

　　11月16日，万达集团同意将位于美国加州比弗利山庄一地块出售给英国伦敦一家房地产公司。此外，万达集团位于芝加哥的万达大厦项目似乎也已有买家在洽谈之中。一旦交易完成，万达集团的海地产项目将全部清盘。

　　其实，去年6月，万达集团上演了股债双杀风波。一个月后，万达集团便开启甩卖资产模式。在国内，万达先后打包出让13个文旅项目及77家酒店、出售万达文化管理100%股权等，在海外，万达相继清空了英国、澳大利亚、美国、西班牙等多处海外资产，并将大多数业务移回国内。

　　据长江商报记者粗略估算，上述资产出售万达集团“回血”近千亿元。

　　此外，万达集团在内部实施了架构调整，集团划分为商管、文化、地产、金融四大产业板块。

　　11月14日，北京一不愿具名的券商分析师向长江商报记者表示，万达集团近一年来的产业调整，除了在降杠杆外，更多的是在轻资产转型，去地产化，其目的可能是推动万达核心资产万达商管A股上市。

　　不过，自2015年9月向证监会申报并实施预披露后，至今已过三年，万达商管依旧在排队候审中，目前处于已反馈阶段。

　　上周，针对万达集团甩卖资产及万达商管IPO事宜，长江商报记者向万达方面发去采访函，截至发稿时止，尚未收到回复。

　　海外地产项目或将清盘

　　去年7月启动的甩卖资产行动还在持续。长江商报记者根据公开信息梳理发现，今年以来，万达集团频频出售海外地产项目。具体为，今年1月16日，出售首个海外地产项目万达 伦敦ONE60%股权给富力地产，另外40%股权仍由万达香港持有。此次交易价格为3560万英镑，同时，富力同意代表伦敦项目公司向万达酒店偿还债务约1.59亿英镑，两项合计为17.21亿元。伦敦项目系万达于2013年斥资10亿英镑买入，为万达集团的首个海外项目，也是万达集团高档酒店全球化布局的开始。

　　今年2月15日，万达又以约为50000万欧元出售了马德里竞技俱乐部17%股权。3个月后，万达再次大甩卖。其在澳洲黄金海岸项目及悉尼项目也被出售，价格为3.15亿澳元。此次的接盘方为玉湖集团，玉湖集团还需向万达集团偿还债务8.15亿澳元，包括现有贷款及额外贷款。

　　今年9月18日，万达集团还向三五集团出售位于芝加哥的摩天大楼。加上去年出售的西班牙大厦，至此，万达集团位于海外的地产项目仅剩下位于芝加哥的万达大厦。

　　公开消息称，就是这最后一个海外地产项目，已有买家正在洽谈中。如果交易完成，意味着万达集团的海外地产项目将全部清盘。不过，关于出售芝加哥项目事项，长江商报记者未得到权威消息印证。

　　除甩卖海外资产，万达集团还同时处置国内资产。最为瞩目的是去年7月19日。万达与融创、富力上演了一场世纪交易：万达将77家酒店卖给了富力地产，交易价格为199.06亿元，以438.44亿元将13个文旅酒店项目91%股权卖给了融创，合计金额为637.50亿元。

　　今年10月29日，万达又将万达文化管理100%股权出售给融创，融创的代价是支付62.81亿元。

　　显然，上述资产出售并非万达处置资产的全部。仅上述资产出售，其交易价就达811.25亿元(芝加哥万达大厦项目尚未出售、芝加哥摩天大楼售价不详)。以此看来，大甩卖后，万达集团回血接近千亿元，资产结构急剧改善。

　　架构调整实现去地产化转型

　　万达集团大规模甩卖地产项目，或是其极力推进去地产化的转型。

　　公开资料显示，从1992年开始成立大连万达地产集团的王健林借助中国房地产市场蓬勃兴起之机，不断将万达集团做强做大。

　　从万达集团发展轨迹看，2012年之后，王健林更多地将目光瞄准海外，并开始大规模收购。据不完全统计，近五年，万达进行了23笔海外投资并购，涉及资金总额约2000亿元。

　　至此，万达建立了涉足地产、文化影视、商业、金融等多个业务板块的资产规模近万亿元的资产帝国。

　　针对去年以来万达集团“买买买”模式戏剧性地逆转为“卖卖卖”模式，北京一家券商分析师向长江商报记者称，除了受传言中监管层排查其银行授信等因素外，万达运营风向突变或是在去杠杆、去地产化。通过处置地产项目，实现轻资产转型。

　　长江商报记者注意到，去年以来，万达集团内部实施了架构调整，此前，万达集团旗下四大产业集团为商业、文化、金融、网科。其官网显示，如今，四大产业集团调整为商管、文化、地产、金融，曾经的网科集团退出。而最大的变化是商管集团成立。根据今年初王健林在万达集团年会上讲话，商管集团定位于纯粹的商业物业持有和运营管理商，万达的地产业务由独立的地产集团运营。今年3月，万达商业更名为万达商管。

　　万达官网显示，地产集团开发的产品包括万达广场、万达酒店、万达城、万达茂等商业地产产品，以及万达旗下的住宅项目。可见，通过架构调整、资产处置，万达集团似乎已经实现降杠杆、去地产化目的。

　　上述券商分析称，除了自身处于降杠杆需要外，万达的去地产化似乎是为了万达商管回归A股。

　　万达商管IPO似乎仍然遥遥无期

　　一直在努力推进的万达商管IPO似乎仍然遥遥无期。

　　2016年9月20日，在港股上市637天后，万达商管正式退市。退市后，万达商管选择了直接IPO的上市之路。

　　证监会官网显示，2015年9月2日，万达商管向证监会进行了申报，并于2个月后的11月13日进行了预披露，正式加入IPO排队大军中，拟上市地为上交所。2017年3月3日，万达商管的审核状态从“已受理”进一步到“已反馈”。

　　今年11月，万达的上市进展出现了“异动”。11月1日，证监会披露的正常审核状态企业基本信息情况表中，万达商管“进步”至“预披露更新”，这意味着其上市获得重大进展，距离上会审核只剩下最后一步。同时排队的富力地产等仍为“已反馈”状态。

　　然而，一周之后的11月8日，证监会更新的正常审核状态企业基本信息情况表中，万达商管“退步”至“已反馈”。11月16日的更新中，万达商管依旧处在“已反馈”阶段。这意味着，排队已经三年有余，万达商管上市仍处在“已反馈”阶段，距离登陆A股还有一段距离。

　　万达商管是万达集团核心资产，截至2017年底，已在全国开业北京CBD、上海五角场等235座万达广场，持有物业面积3151万平方米，年客流31.9亿人次，商业地产及租金收入合计12380.60亿元。今年计划开业52座万达广场。

　　值得关注的是，万达商管港股退市时，曾与投资者签订有退市后满两年或于2018年8月31日前在内地主板上市的上市对赌协议，如果回A失败，将要进行股权回购，并支付利息，本息合计超300亿元。而在今年3月，腾讯联合苏宁、京东、融创投资340亿元收购了万达商业约14%股权，这与当初港股私有化之时的成本相当，似乎是腾讯等接盘了前期的对赌协议。腾讯等入股又有了新的协议，如2019年租赁净收益要达到130亿元、2023年10月31日前完成上市等。

　　针对万达商管IPO进展缓慢，一投向人士称，近年来，A股IPO基本上未对地产企业开启，万达大幅度转型去地产化，其目的也是为了适应A股IPO环境。在其看来，随着万达商管转型成功，时机合适的话，万达商管的上会不会太远。

　　(房掌柜整理来源自中新经纬、长江商报)